科技巨頭的AI“軍備競(jìng)賽”，正演變成一場(chǎng)復(fù)雜的金融博弈。
當(dāng)每年動(dòng)輒千億美元的資本支出成為常態(tài)，即便是現(xiàn)金儲(chǔ)備超過3400億美元的亞馬遜、谷歌、Meta、微軟和Oracle，也開始感受到前所未有的財(cái)務(wù)壓力。
它們正在打破過去完全依賴自有資金建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施的傳統(tǒng)，轉(zhuǎn)而向華爾街尋求更復(fù)雜的金融解決方案，試圖在不損害自身財(cái)務(wù)穩(wěn)健性的前提下，為這場(chǎng)昂貴的競(jìng)賽提供彈藥，而風(fēng)險(xiǎn)，也隨之到來。
萬億巨頭的“甜蜜負(fù)擔(dān)”：AI基建成本倒逼融資創(chuàng)新
過去，科技巨頭們習(xí)慣于利用內(nèi)部龐大的現(xiàn)金流來建設(shè)數(shù)據(jù)中心，但AI的崛起徹底改變了游戲規(guī)則。
這場(chǎng)競(jìng)賽的速度和規(guī)模，迫使它們必須尋找外部資本。投資者和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)正密切關(guān)注，這些科技巨頭將如何為AI數(shù)據(jù)中心買單，以及這些巨額投資能否轉(zhuǎn)化為新的收入。
為了在激進(jìn)擴(kuò)張的同時(shí)維持健康的財(cái)務(wù)報(bào)表，科技巨頭們開始與銀行家們聯(lián)手，設(shè)計(jì)出日益復(fù)雜的金融策略，其核心目標(biāo)只有一個(gè)：將部分成本和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出自己的資產(chǎn)負(fù)債表。
這一背景下，合資企業(yè)（Joint ventures）、備用擔(dān)保協(xié)議（Backstop agreements）、銀團(tuán)貸款（Syndicated debt）等以往在科技圈鮮有耳聞的金融工具，正被一一搬上牌桌。
三種分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn)的“金融玩法”
在將風(fēng)險(xiǎn)和成本“外部化”的探索中，三種創(chuàng)新的金融“玩法”浮出水面，其核心都是將風(fēng)險(xiǎn)與負(fù)債巧妙地“外部化”。
1. Meta的“表外”策略：合資企業(yè)
Meta為其在路易斯安那州名為“Hyperion”的數(shù)據(jù)中心項(xiàng)目，發(fā)起了一筆高達(dá)290億美元的融資。
其結(jié)構(gòu)核心是與投資公司Blue Owl Capital成立一家合資企業(yè)。其中，Blue Owl投入30億美元股權(quán)，而項(xiàng)目所需的260億美元巨額債務(wù)則交由債券巨頭Pimco（太平洋投資管理公司）在摩根士丹利的協(xié)助下進(jìn)行銀團(tuán)分銷。
這種結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵在于，未來Meta將以租賃費(fèi)的形式償還債務(wù)，從而將整個(gè)項(xiàng)目移出自身的資產(chǎn)負(fù)債表，控制債務(wù)水平。
2. Oracle的“風(fēng)險(xiǎn)均攤”：銀團(tuán)貸款
作為全球第四大云服務(wù)商，Oracle最近同意成為Vantage Data Centers正在開發(fā)的一個(gè)1.4GW數(shù)據(jù)中心綜合體的租戶，這是全球在建的最大規(guī)模項(xiàng)目之一。
由于項(xiàng)目體量巨大，開發(fā)商Vantage正與由摩根大通和日本三菱日聯(lián)金融集團(tuán)領(lǐng)銜，高盛等機(jī)構(gòu)在內(nèi)的六家銀行合作，為項(xiàng)目所需的220億美元債務(wù)進(jìn)行銀團(tuán)分銷。
這種模式通過將風(fēng)險(xiǎn)分散給多個(gè)貸款方，使得單個(gè)機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)敞口得以降低，從而使巨額融資成為可能。
3. 谷歌的“精巧設(shè)計(jì)”：備用擔(dān)保
而谷歌的方案最為復(fù)雜精巧，是“備用擔(dān)?！薄?/p>
在這筆交易中，谷歌為云初創(chuàng)公司Fluidstack與數(shù)據(jù)中心所有者TeraWulf的租賃合同，提供了高達(dá)32億美元的備用擔(dān)保，并借此獲得了TeraWulf 14%的股份。
其設(shè)計(jì)的巧妙之處在于，該擔(dān)保屬于“或有負(fù)債”，只有在Fluidstack違約時(shí)才會(huì)觸發(fā)，因此谷歌很可能無需將其計(jì)入當(dāng)期負(fù)債。
在谷歌的支持下，TeraWulf上個(gè)月通過由摩根士丹利和Cantor Fitzgerald承銷的可轉(zhuǎn)債籌集了10億美元，是其初始融資目標(biāo)的兩倍多。
TeraWulf的首席財(cái)務(wù)官在上個(gè)月的一次會(huì)議上表示：
“讓一家價(jià)值 2 萬億美元的公司、他們的管理團(tuán)隊(duì)、董事會(huì)和所有人都同意一個(gè)新穎的概念并不容易，但我希望我們已經(jīng)提供了一個(gè)路線圖?！笨駸嵯碌碾[憂：過熱、集中與杠桿風(fēng)險(xiǎn)
科技巨頭的巨大融資需求，恰好遇到了一個(gè)現(xiàn)金泛濫的信貸市場(chǎng)。
手握數(shù)百億美元待投資金的私募信貸基金，以及對(duì)擁有“投資級(jí)”租戶的項(xiàng)目越來越放心的銀行，正積極涌入。數(shù)據(jù)中心項(xiàng)目的貸款與總成本比率，較以往已大幅攀升。
高盛數(shù)字基礎(chǔ)設(shè)施銀行業(yè)務(wù)全球主管杰森·托夫斯基表示，貸款機(jī)構(gòu)同意為數(shù)據(jù)中心項(xiàng)目總成本提供80%至90%的資金。房地產(chǎn)公司仲量聯(lián)行(JLL)的數(shù)據(jù)顯示，數(shù)據(jù)中心貸款機(jī)構(gòu)通常為新開發(fā)項(xiàng)目總成本提供65%至80%的資金。托夫斯基表示：
“市場(chǎng)上有足夠的資金來資助那些市場(chǎng)熟知的項(xiàng)目。市場(chǎng)能夠很好地消化這些項(xiàng)目。”
然而，資本的狂熱正催生新的風(fēng)險(xiǎn)。
首先是市場(chǎng)過熱風(fēng)險(xiǎn)。瑞銀（UBS）的分析師在上個(gè)月的報(bào)告中警告，私募信貸大量涌入數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域，雖能推動(dòng)AI發(fā)展，但也可能“增加市場(chǎng)過熱的風(fēng)險(xiǎn)”。
其次是高集中度風(fēng)險(xiǎn)。數(shù)據(jù)中心的租賃合同高度集中在少數(shù)幾家信用良好的科技巨頭手中。這引發(fā)了擔(dān)憂：一旦其中任何一家公司因戰(zhàn)略調(diào)整而削減支出，或自身信用評(píng)級(jí)受到?jīng)_擊，整個(gè)生態(tài)系統(tǒng)都將面臨巨大風(fēng)險(xiǎn)。
最后，部分公司的杠桿風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)顯現(xiàn)。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪和標(biāo)普在7月已向Oracle發(fā)出警告，指出其在進(jìn)入AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)階段時(shí)，杠桿率（目前為4.3倍）遠(yuǎn)高于其他“超大規(guī)?！惫?yīng)商，若不將債務(wù)與盈利的比率降至3.5倍以下，其信用評(píng)級(jí)將面臨被下調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。
穆迪分析師在一份信用報(bào)告里寫道：
“盡管其他多家超大規(guī)模提供商正在構(gòu)建人工智能基礎(chǔ)設(shè)施，但沒有一家像甲骨文這樣，在進(jìn)入這一階段時(shí)，杠桿率如此之高，現(xiàn)金流也如此之負(fù)?！?/p>